19.04.2016

Alkaa olla arvoyhtiöiden aika

Mika Heikkilä

Osakesijoitusjohtaja

Finanssikriisi aiheutti shokin moneen sijoitussalkkuun ja sen jälkeen osakevalinnoissa on valittu "liiketoiminnaltaan lähes varmoja" yhtiöitä. Yhtiöt, joiden liiketoiminnassa on mahdollisimman vähän heiluntaa, ovat olleet sijoittajien suosiossa alhaisten korkojen ympäristössä. Toinen vahva trendi on ollut indeksisijoittamisen kasvu etf:ien kautta. Etf-maailma on luonut myös erilaisia ns. älykkäitä indeksejä. Näihin on painotettu esimerkiksi liiketoiminnaltaan vähän heiluvia ja korkeaa osinkoa maksavia osakkeita. Tällaiset low-volatility-indeksit ovat olleet osakemarkkinoiden voittajia finanssikriisin jälkeen. "Korkohattu päässä" oleva osakesijoittaja on enemmän riskinkarttaja kuin riskiä rakastava. Tärkeintä ei osakevalinnoissa ole kasvu tai alhaiset arvostukset, vaan "varmat", kassavirtansa omistajilleen osinkoina maksavat yhtiöt.

Suomessa tämän vuosikymmenen menestysyhtiöitä osakekurssien perusteella ovat olleet mm. Elisa, Sampo ja Kone. Millään näistä yhtiöistä emme ole nähneet hyperkasvua liikevaihdossa tai tuloksessa, mutta näiden yhtiöiden ennustettavuus on ollut huippuluokkaa.

Elisa on Euroopan arvokkaimpia operaattoreita, jonka koko tulos on maksettu osinkoina ulos. Tulos ei ole juuri kasvanut, mutta kovan kurssinousun myötä yhtiön osinkotuotto osakekurssille on laskenut seitsemästä prosentista neljään. Sammon arvossa Nordea saadaan Nordean osakekurssista ja jäljelle jäävä merkittävä osuus selittyy vakuutusyhtiö If:n arvolla. If on kalliisti arvostettu pörssin yleiseen tasoon nähden, mutta tehokas toiminta, hyvä johto ja lupausten lunastaminen on tehnyt If:stä ja siinä sivussa Sammosta sijoittajien lemmikin. Koneen kasvusuoritus Kiinassa on jo hatunnoston arvoinen, mutta sijoittajien arvostus on ansaittu lähes maagisella ennustettavuudella. Kone kertoo alkuvuodesta sekä ennustetun liikevaihto- että liikevoittotasonsa tarkentaen niitä vuoden aikana. Hyvä ennustettavuus johtuu huoltoliiketoiminnan vakaasta luonteesta, joten sijoittajien ei ole tarvinnut pettyä. Koneen arvostus on kohonnut, eikä tätä yhtiötä ale-korista löydä. Kun ei tarvitse pelätä tulospettymystä, voi maksaa korkeamman arvostuksen.

Sijoittajien suosiessa liiketoiminnallisesti mahdollisimman ennustettavia yhtiöitä on rahaa virrannut indeksipapereihin. Eli hyvän ennustettavuuden yhtiöt ovat nousseet salkuissa ja niiden paino indekseissä on noussut, jolloin niitä on ostettu yhä enemmän. Indeksisijoittajalle ei ratkaisevaa ole yhtiön arvostus tai tulevaisuudennäkymät. Tärkeintä on, että yhtiön markkina-arvo on suuri, silloin sen paino indeksissäkin on suuri. Positiivinen kurssikierre on valmis.

Arvosijoittaminen on akateemisessa tutkimuksissa määritelty sijoittamiseksi alhaisen hinta/oma pääoma –yhtiöihin. P/B-tunnusluku osoittautui yllättäen toimivimmaksi ja esimerkiksi professorikaksikko Fama & Frenchin tutkimus osoitti, että alhaisen P/B-tunnusluvun omaavat yhtiöt tuottavat ryhmänä paremmin kuin korkean P/B-luvun yhtiöt. Tuotto oli pitkällä aikavälillä merkittävästi parempi, mutta on ajanjaksoja, jolloin arvoyhtiöt häviävät ryhmänä kasvuyrityksille. Tällainen oli vuosituhannen lopun teknokupla, jolloin arvoyhtiöt hävisivät selvästi kasvuyhtiöille neljä vuotta peräkkäin. Teknokuplan puhkeamisen jälkeen seurasi arvoyhtiöiden voittokulku finanssikriisin saakka. Vuoden 2009 jälkeen taas kasvuyritykset ovat ryhmänä menneet paremmin kuin arvoyhtiöt.

Tämän vuoden alussa on ollut havaittavissa kiinnostusta todella halpoihin arvoyhtiöihin. Helsingin pörssin halvimpia P/B-luvulla ovat mm. teräsyhtiöt, jotka ovat vuoden alusta nousseet n. 40 % ja pitävät nousijoiden kärkisijoja. Sama ilmiö on ollut havaittavissa myös maailmalla, jossa on tullut suosituksia ottaa salkkuun pitkästä aikaa myös halpoja arvoyhtiöitä. Samalla on voinut kotiuttaa voittoja hyvin nousseista ja kalliin arvostuksen "ei-kasvua"-tarjoavista kasvuyhtiöistä.

Hoitamassani arvoyhtiöstrategialla toimivassa rahastossa salkun tunnusluvut ovat edelleen alhaisella tasolla. Minun on vaikea pelätä erilaisia romahdusteorioita. Jos osakemarkkinoiden isompi lasku tulee, koskisiko se tällöin ensisijaisesti isolla painolla eri indekseissä olevia, korkean arvostuksen, ennustettavan statuksen saaneita yhtiöitä? Arvoyhtiöitä romahduksen ei tarvitse välttämättä suuresti koskea, koska niiden arvot eivät ole mihinkään viime vuosina nousseetkaan. Osakesalkun voi siis rakentaa hyvinkin erilaiseksi arvostuksiltaan kuin indeksissä.

Olisiko siis seuraavina vuosina vihdoinkin arvoyhtiöiden aika? Taaleri ArvoMarkan suurimmat sijoitukset ovat Nordea, Finnair, StoraEnso, Cargotec ja Fortum. Salkun hinta/oma pääoma on 0,95, kun markkinan mediaani on 1,85.

Eli arvosalkku ainakin on halpa. Siis halpa.


Mika Heikkilä

Osakesijoitusjohtaja