01.11.2017

Arvosijoittaminen kehittyvässä Euroopassa

Visa Manninen

Salkunhoitaja

Akateemisissa tutkimuksissa (mm. Fama & French) on havaittu, että niin kutsuttujen arvoyhtiöiden eli matalan hinta per tasearvon osakkeet tuottavat kasvuyhtiöiden osakkeita paremmin.  Myöhemmissä tutkimuksissa, mm. Cakici, Fabozzi ja Tan (2013) on testattu arvoyhtiöiden menestystä myös kehittyvillä markkinoilla ja havaittu sijoitusstrategian toimivuus erityisesti Aasiassa ja Kehittyvässä Euroopassa. Aivan tuoreimmissa tutkimuksissa Dimson, Marsh, Staunton (2016) on havaittu hyviä tuloksia erityisesti Venäjällä. 

Venäjällä havaittiin itse asiassa tutkituista markkinoista suurin tuottoero suhteessa kasvuosakkeisiin tutkimusperiodilla. Tutkimusaineisto sisälsi merkittävän määrän kehittyviä ja länsimarkkinoita. Testasimme myös itse Taalerilla arvostrategian toimivuutta kehittyvässä Euroopassa. Venäjän ja Turkin osalta tulokset olivat hyvin myönteisiä. Puolassa testitulokset eivät olleet yhtä hyvät.    

Akateemisissa tutkimuksissa (mm. Fama & French) on havaittu, että niin kutsuttujen arvoyhtiöiden eli matalan hinta per tasearvon osakkeet tuottavat kasvuyhtiöiden osakkeita paremmin.  

Kun tarkastelee venäläisiä ja turkkilaisia arvoyhtiöitä, hinnoittelu näyttää monien yhtiöiden osalta hyvinkin houkuttelevalta suhteessa yhtiöiden omaisuuteen, pääoman tuottoihin, kasvumahdollisuuksiin ja osingonmaksukykyyn.

Otetaan muutama esimerkki. Turkin ykköspankin Garanti Bankasin hinta per tasearvo (P/B) on tälle vuodelle 1,0. Hinta per nettotulos (P/E) on 6,7 ja osinkotuotto 3,2 %.  Perinteinen tapa arvostaa pankkeja on verrata hinta per tasearvo -tunnuslukua oman pääoman tuottavuuteen. Jos oman pääoman tuottoprosentti on 10 %, hinta per tasearvo ei saisi olla yli 1,0, jotta osaketta voisi pitää edullisena. Garanti Bankasi täyttää tämän ehdon kirkkaasti, koska viimeisin raportoitu oman pääoman tuotto oli lähes 17 % (ja hinta per tasearvo 1,0). Vaikuttavaa on myös nettokorkotuottojen 25 % kasvu. 
Otetaan läheltä vertailukohdaksi Nordea, jolla nettokorkotuotot kasvoivat 1 % toisella vuosineljänneksellä ja oman pääoman tuotto oli vajaa 10 %. Nordean hinta per tasearvo -tunnusluku on vajaa 1,4. 

Turkkilaisen Halk Bankin tunnusluvut ovat vieläkin vaikuttavampia. Nettokorkotuotot kasvoivat 36 % ja oman pääoman tuotto oli 20 %. Tästä huolimatta yhtiön hinta per tasearvo on vain 0,6. Venäjän johtavan pankin Sberbankin tunnusluvut näyttävät myös hyviltä. Lainakasvu Venäjällä on viimein käynnistynyt ja nettokorkotuotot kasvoivat toisella vuosineljänneksellä 6 %. Oman pääoman tuotto on peräti 25 %, kun hinta per tasearvo on vain 1,3. Sberbankin osinkotuottokin on vaikuttava 4,7 %. 

Kehittyvät markkinat ovat tuottaneet Eurooppaa ja USA:ta paremmin vuoden 2016 alusta.

Yleisesti osingonmaksukyky ja -halukkuus ovat merkittävästi nousseet Venäjällä. Hyvistä osingonmaksajista, joilla on alhainen hinta per tasearvo voidaan ottaa esimerkiksi öljy-yhtiöt Lukoil ja Gazprom Neft (jota ei pidä sekoittaa kaasuyhtiö Gazpromiin). Lukoilin arvioitu osinkotuotto tälle vuodelle on 6,6 % ja hinta/tasearvo 0,7. Vastaavat luvut Gazprom Neftille ovat 4,9 % ja 0,7. Teräsyhtiöistä löytyy myös paljon edullisesti arvostettuja yli 5 % osinkotuottoa tarjoavia yhtiöitä.  

Kehittyvät markkinat ovat tuottaneet Eurooppaa ja USA:ta paremmin vuoden 2016 alusta. Tästä huolimatta kehittyvien markkinoiden arvostustasot ovat edelleen selvästi alhaisemmat. Erityisesti Turkki ja Venäjä erottuvat alhaisilla kertoimillaan. Näissä maissa myös hyvät yhtiöt ovat kärsineet poliittisista sotkuista. Ihmeitä ei kannata odottaa poliittiselta rintamalla, mutta lopulta eri syistä alhaiseksi valahtaneiden yhtiöiden kertoimet ja kurssit yleensä nousevat, kunhan liiketoiminta on hyvässä kunnossa.   

Näemme kehittyvän Euroopan yhtiöissä paljon realisoitumatonta arvoa ja olemme uudistamassa sijoitusrahasto Taaleri Troikan sijoitusstrategiaa arvosijoitusstrategiaksi. Tähän perustuen rahaston nimi myös muuttuu Taaleri Arvo Troikaksi 1.12. 2017.     

Visa Manninen

Salkunhoitaja